Die Entwicklungstrends auf dem kroatischen Kapitalmarkt von Goran Vukšić Nach mehrjährigem Wachstum der Börse stellt die globale Finanzkrise den kroatischen„Volkskapitalismus“ in Frage Der Kapitalmarkt in Kroatien, und insbesondere der Aktienmarkt, haben während der letzten Jahre die Aufmerksamkeit einer breiteren Öffentlichkeit auf sich gezogen. Gründe für dieses wachsende Interesse sind vor allem der starke Anstieg der Aktienbewer­tungen, mit denen auf dem Markt gehandelt wird, aber auch der Börsengang von zwei großen Unternehmen (des Erdölkonzerns INA und des größten kroatischen Telekom-Unternehmens HT), deren Anteile der kroa­tische Staat seinen Bürgern unter privilegierten Bedingungen anbot. Die Folge davon ist, dass sich eine beträchtliche Zahl von Kleinaktionären entweder direkt oder durch den Kauf von Anteilen offener Investitions­fonds am Kapitalmarkt beteiligt. Der Wert des offiziel­len Index der Zagreber Börse- CROBEX- stieg von 1997,53 Punkten Ende 2005 auf 3209,48 Punkte Ende 2006 und auf 5239,03 Punkte Ende 2007. Im gleichen Zeitraum stieg auch die Marktkapitalisierung bedeutend an – ebenso der Börsenumsatz, der trotz des Anstiegs noch immer relativ gering ist im Vergleich zum Niveau in den meisten neuen EU-Mitgliedsländern. Folgen der globalen Finanzkrise In den ersten neun Monaten des Jahres 2008 stürzte der CROBEX von 5239,03 Punkten auf 2990,97 Punkte (also um knapp 43%), was durch zwei Faktoren erklärt wird: die Überbewertung des kroatischen Kapitalmarkts im vorangehenden Zeitraum und die Angst vor dem Übergreifen der globalen Finanzkrise auf Kroatien. Folgen einer solchen Gefühlslage sind vor allem bei einigen kleineren offenen Investitionsfonds spürbar, deren Kapital unter die Rentabilitätsgrenze gefallen ist, weswegen in der Fondsindustrie eine Konsolidierung erwartet wird. Dadurch werden die obligatorischen Rentenfonds, die sich nicht vor der Flucht der Einlagen fürchten müssen, noch wichtigere Spieler auf dem kroatischen Kapitalmarkt. Kapital bleibt knapp Da die Lage auf ausländischen Finanzmärkten eben­falls sehr instabil ist, und daher auch ausländische Investoren zunächst Vorsicht walten lassen, sind in naher Zukunft(sollte sich die globale Finanzkrise nicht deutlich verbessern) kaum größere Zuflüsse von ausländischem Kapital zu erwarten, die das Niveau des CROBEX und die gesamte Aktivität der Zagreber Börse spürbar anheben könnten. Mögliche Ausnahmen sind Konsolidierungsprozesse auf regionaler Ebene in einzelnen Industriebranchen, die zur Übernahme von kroatischen Unternehmen führen würden. Dies würde einen Teil des Anlagekapitals„freilegen“, was wiederum den Impuls für einen möglichen neuen positiven Investitionszyklus geben könnte. Ein aktuelles Beispiel ist das öffentliche Angebot des ungarischen Erdölkon­zerns MOL zur Übernahme von Aktien des größten kroatischen Erdölunternehmens INA. Andererseits hat die Kroatische Nationalbank(HNB), angesichts globaler Inflationsimpulse und nach der großen Kreditexpan­Tabelle 1: Die Entwicklung der Börsenindizes in Mittel- und Osteuropa im Jahr 2008 Kroatische Kleinanleger lernen zum ersten Mal die Risiken des Kapitalmarkts kennen Staat Kroatien Slowenien Slowakei Tschechische Republik Ungarn Bulgarien Serbien Rumänien Börse Zagreb Stock Exchange Ljubljana Stock Exchange Bratislava Stock Exchange Prague Stock Exchange Budapest Stock Exchange Bulgarian Stock Exchange- Sofia Belgrade Stock Exchange Bucharest Stock Exchange Index CROBEX SBI 20 SAX PX BUX SOFIX BELEX 15 BET Ende 2007 5239.03 11369.58 445.65 1815.1 26235.63 1767.88 2318.37 9825.38 Ende September 2008 2990.97 6188.15 453.35 1204.7 18868.90 792.48 1003.77 4258.04 Veränderung (%) -42.91% -45.57% +1.73% -33.63% -28.08% -55.17% -56.70% -56.66% Zagreber Börse bleibt von Tendenzen auf globalen Finanzmärkten abhängig Der Verfall der Aktienwerte an der Zagreber Börse ist keine Ausnahme im Vergleich zu den Börsen in den Ländern in der kroatischen Umgebung, wie aus Tabelle 1 ersichtlich ist. Mit Ausnahme der Slowakei, wo in den ersten neun Monaten dieses Jahres der Index SAX einen geringfügigen Anstieg verzeichnete, gab es einen drastischen Verfall aller Hauptindizes der Börsen in Ost- und Mitteleuropa, und zwar zwischen-28,08% (an der Budapester Börse, Index BUX) und-56,70%(an der Belgrader Börse, Index BELEX 15). Es handelt sich offensichtlich um ein Phänomen mit globalen Ursachen, das wahrscheinlich durch einheimische Entwicklungs­trends noch verstärkt wurde. Einer der Gründe ist, dass die erwähnte Optimis­muswelle unter den Investoren an der Zagreber Börse in den letzten Jahren vor dem Absturz viele Klein­anleger dazu veranlasste, ihre Aktienkäufe auf dem Kapitalmarkt durch sogenannte„ Margin Kredite“ zu finanzieren. Nach dem anfänglichen Preisverfall der Wertpapiere führte dies zu panischen Ausverkäufen von Aktien und folglich zu noch steilerem Niedergang der Aktienwerte. Erst diese negative Entwicklung brachte vielen kleinen Anlegern ins Bewusstsein(oder belehrte sie zum ersten Mal darüber), dass der Kauf von Aktien sehr riskant sein kann. Das Ergebnis dieser Entwicklung ist, dass unter den Investoren eine größere Vorsicht und Zurückhaltung bei neuen Investitionen vorherrscht. Daher werden Aktien weiterhin verkauft bzw. Anteile aus offenen Investitionsfonds werden zurückgezogen. Direkte sion der letzten Jahre, die monetäre Politik verschärft und den Banken die Vergabe neuer Kredite erschwert (d.h.„verteuert“). Damit sind die einheimischen Finan­zierungsquellen für neue Investitionen begrenzt, was in keiner Weise zu einer baldigen und spürbaren posi­tiven Veränderung auf dem kroatischen Kapitalmarkt beitragen wird – obwohl viele kroatische Firmen im Jahr 2008 bessere Geschäftsergebnisse erzielen als in den vorherigen Jahren. Ein zusätzliches Problem stellt die sehr große Zurückhaltung der Investoren aufgrund negativer Entwicklungen auf den Kapitalmärkten in Kroatien und im Ausland dar, was kurz- und mittel­fristig ein Hindernis für die Erholung der Märkte sein kann, auch wenn genug Kapital für neue Anlagen verfügbar wäre. All diese Gründe legen daher nahe, dass die Entwicklungstrends an der Zagreber Börse weiterhin von den Tendenzen auf den globalen Finanzmärkten abhängen werden. Nicht unerwähnt bleiben soll die positive Seite der Entwicklung: die institutionelle Verbesserung des kroa­tischen Kapitalmarkts. Im Jahr 2007 wurde die Varaždiner Börse in die nun einzige kroatische Börse- die Zagreber Börse- integriert, wobei eine neue verbesserte Handels­plattform eingeführt wurde. Der Entwurf eines neuen und mit den EU-Vorschriften vollständig harmoni­sierten Gesetzes über den Kapitalmarkt befindet sich in der parlamentarischen Prozedur und soll Anfang 2009 in Kraft treten. Dr. Goran Vukšić ist Wirtschaftswissenschaftler und Assistent am Institut für öffentliche Finanzen in Zagreb Impressum BLICKPUNKT KROATIEN erscheint vierteljährlich in elektronischer Form. Gesamtverantwortlich: MIRKO HEMPEL, Leiter des Regionalbüros der FES für Kroatien und Slowenien Chefredakteur und Übersetzer ins Deutsche: Dr. NENAD ZAKOŠEK, Professor an der Fakultät der politischen Wissenschaften der Universität Zagreb und wissen­schaftlicher Berater des FES-Büros Zagreb Layout: VESNA IBRIŠIMOVIĆ Adresse: Friedrich-Ebert-Stiftung, Praška 8, HR- 10000 Zagreb, Kroatien Telefon: Fax: E-mail: Web: +385 1 4807970 +385 1 4807978 blickpunkt@fes.hr www.fes.hr Die publizierten Texte geben die Ansichten der Autoren wieder und müssen nicht mit den Auffassungen der FES übereinstimmen. © Copyright: Die Verwendung der Texte oder Auszüge aus ihnen ist nur mit der vorherigen Genehmigung des FES-Büros Zagreb erlaubt. 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